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Les sociétés cotées face au coronavirus – édition n°2

Cyril Deniaud , Frank Martin Laprade , Claire Coquard

PUBLICATION DE DEUX ORDONNANCES DU 25 MARS 2020 CONCERNANT LES DÉLIBÉRATIONS DES ORGANES SOCIAUX ET L'APPROBATION DES COMPTES

Deux ordonnances ont été prises le 25 mars 2020, afin de permettre (i) la tenue des assemblées générales à huis clos, (ii) la réunion des conseils d’administration ou des conseils de surveillance à distance, et ce même pour l’arrêté des comptes ou sans l’autorisation des statuts, et (iii) la prorogation des délais d’approbation des comptes. Les informations concernant le contenu de ces ordonnances et la mise en œuvre de ces différentes mesures sont contenues dans cet article.

PUBLICATION D'UN NOUVEAU COMMUNIQUÉ DE L'AMF CONCERNANT L'INFORMATION PERMANENTE ET PÉRIODIQUE

Par un communiqué du 23 mars 2020, l’AMF rappelle et complète sa communication du 28 février 2020 concernant la communication permanente et périodique des émetteurs. Elle rappelle ainsi que les émetteurs doivent réévaluer « régulièrement la nécessité de communiquer sur l’impact connu et/ou anticipé de cette crise sanitaire sur leurs activités, leur situation financière et leurs perspectives ». Il convient toutefois de préciser que cette communication doit se fonder sur une information précise et/ou chiffrée, qui serait de nature à influencer sensiblement le cours de bourse.

L’AMF précise que cette évaluation doit être faite à l’occasion du dépôt du document d’enregistrement universel (URD), notamment au sein de la section relative aux facteurs de risques, mais aussi dans la section relative aux perspectives de la société, qui devront être évaluées à la date du dépôt de l’URD. Ces évaluations doivent également être mentionnées par les sociétés qui ne publieraient pas d’URD mais un simple rapport financier.

Pour rappel, les facteurs de risques décrits dans l’URD doivent être uniquement ceux intrinsèques à la société, à son activité et à ses clients, et doivent être significatifs, spécifiques et corroborés. La communication du risque doit permettre d’établir un lien clair et direct entre le facteur de risque et l’émetteur. Les émetteurs doivent ainsi mentionner les incertitudes spécifiques qui les concernent, du fait de leurs activités, de leurs zones géographiques ou encore de leurs principaux clients ou fournisseurs, ainsi que l’impact potentiel du facteur de risque. L’impact, qu’il soit constaté ou anticipé, devra être mentionné s’il est suffisamment précis, ainsi que les mesures de gestion du risque qui sont ou seront mise en place.

L’AMF vérifiera la cohérence d’ensemble de l’information incluse dans l’URD entre les risques décrits et les informations prospectives données. En effet, conformément au paragraphe 5.4 de l’annexe 1 du Règlement Délégué (UE) n° 2019/980, l’URD doit contenir les objectifs, les prévisions et toute autre information prospective communiquée au marché précédemment.

Par ailleurs, l’AMF rappelle dans ce même communiqué du 23 mars 2020 l’importance de communiquer au marché dès que possible toute information privilégiée, et d’évaluer à ce titre la nécessité de communiquer ou non sur d’éventuelles dispositions inhabituelles prises en matière de gestion de trésorerie. Or, les informations relatives aux impacts et l’évaluation des risques pourront toujours être qualifiées d’informations privilégiées, dans la mesure où n’importe quel investisseur raisonnable aura naturellement tendance à en tenir compte.

L’AMF se dit malgré tout « consciente des difficultés auxquelles les émetteurs peuvent être actuellement confrontés pour la mise en œuvre de la réglementation sur l’information financière dans un contexte évolutif et incertain », et invite les émetteurs à contacter la Direction des Émetteurs pour évoquer leur situation en tant que de besoin.

Ce faisant, les « recommandations » de l’AMF – dont il faut rappeler qu’elles n’ont pas de portée contraignante[1] et qu’il est donc permis aux sociétés cotées de ne pas les suivre – ont pour effet d’inciter les émetteurs à entrer dans un cercle vicieux particulièrement dangereux.

En effet, il est important de souligner qu’il n’existe aucune obligation légale de procéder à l’estimation de l’impact comptable et financier d’une crise sanitaire internationale – pas plus qu’il n’y en a pour faire des « prévisions » ou pour se fixer des « objectifs ».

En revanche, à partir du moment où les sociétés cotées disposeraient en interne de ce genre de données, cela leur interdit – ainsi qu’à leurs dirigeants et l’ensemble des autres « initiés » figurant sur une liste mise à la disposition de l’AMF – de procéder à des acquisitions ou à des cessions de titres motivées par la connaissance de telles informations privilégiées.

Elles devraient néanmoins pouvoir sursoir à la diffusion publique de ces informations privilégiées, qui relèvent valablement du « secret des affaires » et ont donc vocation à rester confidentielles, mais uniquement si un tel silence n’est pas « trompeur » vis-à-vis du public, ce qui suppose que ce dernier ne nourrisse aucune attente sur la base de la communication officielle de l’émetteur.

Dans ces conditions, inviter les sociétés cotées à communiquer sur l’impact (même non chiffré) de l’épidémie sur leurs activités/performances/perspectives les conduira non seulement à devoir – sans arrêt – vérifier par la suite que ces indications restent d’actualité (sans quoi le moindre retard de correction les exposera à des sanctions administratives), mais aussi à devoir renoncer (de même que toutes les personnes figurant sur la « liste d’initiés ») à toute intervention sur le marché de leurs titres tant que la situation n’est pas stabilisée et que l’impact définitif du coronavirus n’est pas connu.

Enfin, concernant l’obligation de publication d’un rapport financier annuel par les sociétés cotées dans un délai de quatre mois suivant la clôture de l’exercice social, celle-ci est issue de la Directive européenne « Transparence » Directive n° 2004/109/CE du 15 décembre 2004. C’est pourquoi les ordonnances du 25 mars 2020 ne se sont pas prononcées sur son report, car cela ne relève pas du droit français. Toutefois, l’AMF devrait tenir compte de ces circonstances exceptionnelles pour apprécier le non-respect de ce délai, par exemple si l’émetteur justifiait d’un retard dans la rédaction de son rapport financier annuel dû à des absences continues ou répétées de son personnel (en raison d’une mesure de confinement ou d’une contamination).

COMMENT RÉAGIR FACE À LA TRÈS FORTE VOLATILITÉ DES COURS DE BOURSE

La baisse drastique de l’activité économique qui résulte notamment des mesures de confinement et de la fermeture des frontières, a provoqué un véritable krach boursier sur les marchés du monde entier, et notamment sur Euronext Paris.

En réaction, l’Autorité Européenne des Marchés Financiers (l’ESMA) a publié une décision en date du 16 mars 2020 obligeant tous les détenteurs de positions courtes nettes sur des actions négociées sur un marché réglementé de l’Union Européenne, à notifier à l’autorité nationale compétente lorsque leur position est supérieure ou égale à 0,1% du capital social de la société concernée, au lieu de 0,2% prévu par le Règlement n° 236/2012, afin de limiter les ordres spéculatifs.

Pour endiguer la baisse massive des cours, le Président de l’AMF a souhaité aller au-delà, et a annoncé, le 17 mars 2020, avoir pris des mesures pour suspendre les ventes à découvert, conformément aux dispositions de l’article L. 421-16 II du Code monétaire et financier, pour une durée de 20 jours, déjà prorogée de 10 jours supplémentaires (la durée maximum ne pourra excéder 3 mois). L’AMF a ensuite publié, le 23 mars 2020, un communiqué à portée plus pédagogique, visant à expliquer ces mesures et leurs conséquences, notamment pour les investisseurs particuliers. L’AMF considère que lorsque les ventes à découvert se font à grande échelle, elles peuvent menacer la confiance des investisseurs, et que dans le contexte actuel où les titres connaissent de très fortes variations, ces positions courtes doivent être temporairement interdites « afin de calmer le jeu et endiguer des spirales baissières ». Enfin, par un nouveau communiqué de presse du 24 mars 2020, l’AMF a mis en place un fichier FAQ (Frequently Asked Questions) qui apporte les réponses aux questions pratiques que peuvent se poser les investisseurs. Elle rappelle par exemple que l’interdiction des ventes à découvert ne vise pas les obligations convertibles, ni les droits de souscription[2].

Toutefois, certains émetteurs considèrent que cette mesure est loin d’être suffisante, et souhaiteraient une suspension totale des cotations, comme cela a été fait durant quelques jours sur les marchés chinois. Ils considèrent en effet que la suspension de cotation protègerait mieux les investisseurs en évitant une chute brutale du cours du titre, à un niveau tel que la capitalisation boursière des sociétés ne reflète plus du tout leur valeur intrinsèque.

Il est déjà arrivé par le passé que les marchés soient fermés pendant un temps, en raison de circonstances exceptionnelles, telles que les chocs pétroliers ou encore les attentats du 11 septembre 2001. Il convient toutefois de rappeler que, dans ce dernier cas, le New York Stock Exchange avait été fermé pour des raisons techniques, liées notamment à l’absence d’acteurs majeurs du marché qui étaient basés dans l’une des tours du World Trade Center (à une époque où les marchés n’étaient pas encore digitalisés) et non en raison de l’instabilité même du marché.

Le gouvernement philippin a, lui, franchi le pas le 17 mars 2020, considérant la crise du coronavirus comme un évènement exceptionnel justifiant la fermeture de sa bourse.

Alors, dans quelle mesure la cotation de certains titres pourrait-elle être suspendue ?

 

  • Une suspension globale des cotations sur les plateformes de négociation par l’AMF

L’article L. 421-16 I du Code monétaire et financier prévoit que le Président de l’AMF peut décider, « lorsqu’un événement exceptionnel perturbe le fonctionnement régulier d’une plateforme de négociation », de suspendre tout ou partie des négociations. Cette suspension vise donc toutes les plateformes relevant de la compétence de l’AMF, qu’il s’agisse d’Euronext, d’Euronext Growth, ou encore d’Euronext Access.

Il ne sera pas possible en revanche de suspendre les cotations des valeurs mobilières de sociétés françaises cotées à l’étranger (notamment sur le London Stock Exchange, où se traitent quasiment la moitié de valeurs françaises selon Robert Ophèle, Président de l’AMF).

En outre, cette possibilité est limitée à une durée maximum de deux jours de négociation consécutifs. Au-delà, la suspension devra être prononcée par un arrêté du Ministre de l’Economie, pris sur proposition du Président de l’AMF.

Dans le cas d’une suspension de plus de deux jours consécutifs, les opérations en cours à la date de suspension peuvent être compensées et liquidées dans les conditions définies par les règles du marché.

A ce stade, l’AMF n’envisage pas de suspendre l’ensemble des cotations. Robert Ophèle, le Président de l’AMF, a en effet déclaré le 17 mars 2020, que malgré des valorisations des actions qui ont très fortement chuté avec une volatilité extrême, « ces marchés sont restés liquides, avec des volumes de transactions exceptionnellement élevés et des valorisations dont rien ne permet de dire qu’elles sont sans rapport avec les incertitudes économiques actuelles ». Il considère que « les marchés fonctionnent ».

On peut comprendre en effet, que l’AMF ait des scrupules à suspendre les cotations dès lors qu’il n’y a pas de dysfonctionnement majeur, alors que certains investisseurs, notamment les investisseurs privés, ont besoin de pouvoir vendre leurs actions afin d’obtenir des liquidités en cette période difficile.

Par ailleurs, l’AMF a publié un article, le 19 mars 2020, rappelant aux opérateurs de marché l’importance de respecter leurs obligations, malgré les mesures de télétravail, pour assurer la continuité des activités de marché, et assure qu’elle accordera aux différents acteurs du marché des délais pour les obligations non critiques, sous réserve de les en avertir immédiatement (notamment les reportings des transactions visées par EMIR et MIF 2). L’AMF reste ainsi sur sa position de ne pas suspendre les cotations.

Enfin, dans l’hypothèse où elle changerait d’avis, la suspension globale des cotations par l’AMF ne pourrait de toute façon être efficace que si, durant cette fermeture, une institution ou un groupement tel que le G7 par exemple, communiquait pour rassurer les investisseurs, de sorte qu’à la réouverture des marchés, ceux-ci n’ouvrent pas à la baisse.

 

  • Les suspensions temporaires de séance par Euronext

Outre la faculté de suspendre la cotation d’un émetteur en particulier, si celui-ci ne respecte pas les règles de marché, l’entreprise de marché Euronext dispose d’un système de suspension temporaire de séance (système dit de « coupe-circuits »), prévu en application des articles 4403/2 des règles de marché harmonisées d’Euronext et 3.4.1 du Trading Manual.

Ce système consiste notamment pour les cotations du CAC 40 à une suspension momentanée lorsque le cours recule de 8% (10% pour le reste du SBF 120). La durée de la suspension est de 3 minutes lorsque ce seuil est touché une première fois, puis de 10 minutes s’il est touché à nouveau après la reprise. Et dans l’hypothèse où 20 % des valeurs de l’indice seraient touchées, l’ensemble de la cotation de l’indice serait suspendu. Cela permet de plafonner dans une moindre mesure la forte volatilité des cours. Toutefois, l’effet de ce système reste limité.

Enfin, Euronext a assuré qu’elle mettait tout en œuvre pour assurer le bon fonctionnement du marché et mettait en place son Plan de Continuité d’Activité, en instaurant notamment le télétravail pour l’ensemble de ses employés à l’exception des équipes critiques relatives à la surveillance des marchés et des systèmes informatiques.

 

  • Les suspensions de cotation sur initiative individuelle des émetteurs

Un émetteur peut demander à Euronext, conformément à l’article 4403/2 des règles de marchés harmonisées d’Euronext, de suspendre la cotation de son titre en cas de « fonctionnement erratique du marché ».

En pratique, il peut aussi le demander lorsqu’intervient un événement pouvant avoir un impact sur le cours de ses titres. Il peut s’agir notamment de la publication des résultats d’une étude sensible concernant un produit de la société, de la publication d’un communiqué financier, de l’annonce d’une mise en redressement judiciaire ou encore lorsqu’une rumeur circule.

On peut citer l’exemple d’Artmarket, société cotée sur le marché réglementé d’Euronext Paris, qui a annoncé dans un communiqué du 20 mars 2020, avoir demandé la suspension de la cotation de ses actions, car elle n’était pas en mesure d’obtenir des informations relatives à un contrat de distribution conclue avec une société partenaire en Chine, représentant une importante partie de son chiffre d’affaires, si bien qu’elle n’était pas en mesure de procéder à la clôture de ses comptes annuels 2019.

La société Artmarket a expliqué que l’absence des informations relatives au chiffre d’affaires de la société, et plus largement des résultats annuels, était extrêmement nuisible au cours de l’action, tant pour les actionnaires que pour la société elle-même, et que l’incertitude qui en découlait justifiait cette suspension.

Pour autant, il n’est pas certain que les émetteurs qui seraient très impactés par la crise du coronavirus, pourraient obtenir la suspension du cours de leurs titres, pour limiter une trop forte dévaluation de ceux-ci, et éviter ainsi de s’exposer à une OPA hostile de la part d’un acteur opportuniste.

A moins bien sûr qu’à la première tentative un peu médiatisée (comme celle de Pepsi sur Danone en 2006), les partisans du patriotisme économique ne se réveillent soudainement pour rejoindre le camp des économistes dissidents[3], ceux qui dénoncent la déconnexion flagrante à laquelle on assiste manifestement entre l’économie réelle (pratiquement à l’arrêt depuis l’annonce des mesures de confinement) et la spéculation financière, qui ne s’est jamais aussi bien portée, même si elle joue plutôt à la baisse.

[1] Principes d’organisation et de publication de la doctrine de l’AMF – Publié le 2 février 2018

[2] Q.12 of the Frequently asked questions on the Decisions taken by the AMF on 17 March 2020 pursuant to Article L. 421-16 II of the Monetary and Financial Code: Ban on net short positions

[3] [Entretien] L’économiste David Cayla : « il faut suspendre la bourse pendant la crise » -LaMarseillaise.fr – 20 mars 2019