La fiducie-gestion : une solution innovante pour désendetter les sociétés cotées – Option Finance, 19/10/2020

 

avec la collaboration de Sébastien Tétard,

La crise sanitaire que nous traversons a touché presque tous les secteurs de l’économie, et un grand nombre de sociétés cotées font aujourd’hui face à des difficultés de trésorerie, et ce malgré les dispositifs de soutien aux entreprises mis en place par l’Etat (prêts garantis par l’Etat, mesures de chômage partiel, etc.). La constitution d’une fiducie-gestion, mécanisme encore peu connu dans la pratique des affaires, pourrait séduire les sociétés cotées et leurs principaux créanciers à la recherche d’une solution alternative de désendettement.

Le remboursement par un mécanisme de transformation de la créance en actions nouvelles qui sont ensuite cédées sur le marché

En concluant une convention de fiducie-gestion, les principaux créanciers de la société débitrice transfèreront leur créance dans le patrimoine fiduciaire, ce qui leur confèrera la qualité de « constituants ». Ce transfert de la créance, qui n’est ni une cession ni un don mais qui s’apparente à un apport, se caractérisera par un transfert de propriété du créancier au fiduciaire, lequel sera désormais autorisé à administrer la créance pour le compte de la fiducie, et ce au profit du créancier constituant qui se verra également attribuer la qualité de « bénéficiaire ».

Une fois la créance transférée en fiducie, il sera parfois nécessaire de la « rafraîchir » (notamment quand l’échéance de la dette d’origine est relativement proche). Le fiduciaire, nouveau titulaire de la créance, pourra alors céder la créance à la société débitrice afin que cette dernière procède à son annulation (par confusion des qualités de créancier et débiteur). Cette cession de créance ne fera pas l’objet d’un paiement en espèces mais génèrera un crédit-vendeur du fiduciaire sur la société débitrice.

Ce crédit-vendeur permettra au fiduciaire, à qui des bons de souscription d’actions auront été attribués gratuitement au préalable par la société débitrice, d’exercer par compensation de créance lesdits bons de souscription d’actions (chaque exercice de bon réduisant le montant du crédit-vendeur à due concurrence). Pour que le dispositif fonctionne bien, il faut que le prix d’exercice des bons soit variable (comme dans le cadre d’equity lines par exemple) et légèrement décoté par rapport au cours de bourse au moment de l’exercice des bons afin de permettre au fiduciaire de pouvoir trouver une liquidité immédiate sur le marché.

L’exercice progressif de ces bons, selon des modalités très précises convenues dans la convention de fiducie, génèrera des augmentations de capital successives (au fil de l’eau) au sein de la société débitrice. Ce processus opère une transformation de la créance initiale en actions, c’est pourquoi on parle d’un processus d’ « equitization ».

Juste après l’exercice des bons, les actions sous-jacentes seront progressivement cédées sur le marché, là encore selon des modalités expressément prévues dans la convention de fiducie. Les volumes d’actions cédées quotidiennement par le fiduciaire pourront ainsi être expressément limités à un certain pourcentage des volumes quotidiens, afin de minimiser l’impact du processus sur le cours de bourse.

Le fiduciaire aura ensuite pour mission de reverser le produit net de cession des actions sous-jacentes aux bénéficiaires, c’est-à-dire aux créanciers initiaux de la société débitrice, selon une périodicité à convenir.

Le processus d’equitization est répété jusqu’à ce que le crédit-vendeur soit totalement éteint. Une fois que toutes les actions auront été cédées et que le produit net de cession sera intégralement reversé aux bénéficiaires, la convention de fiducie pourra alors prendre fin.

Une convention de fiducie précise et exhaustive

Même si le régime de la fiducie-gestion encadré par les articles 2011 à 2030 du Code civil ne prévoit que peu de contraintes de fond ou de forme, le mécanisme de désendettement décrit ci-dessus nécessite la rédaction d’une convention très précise et détaillée. En effet, la convention devra décrire de façon exhaustive chacune des missions que le fiduciaire devra accomplir pour le compte de la fiducie, et devra établir précisément la chronologie de l’accomplissement de ces missions.

Le fiduciaire devra par ailleurs avoir accès aux termes et conditions des bons de souscription d’actions, afin notamment de connaitre, outre les modalités de calcul du prix d’exercice, les modalités d’exercice des bons et les modalités de cession des actions sous-jacentes, qui doivent être strictement encadrées pour que la fiducie puisse ensuite fonctionner en totale autonomie. Cette autonomie de la fiducie dans l’exercice des bons et le rythme de cession des actions est particulièrement intéressante dans certains cas de détention potentielle d’information privilégiée par les constituants. En cela, la convention de fiducie est susceptible de présenter certains avantages pour des dirigeants par rapport à un mandat de gestion programmée par exemple (notamment depuis la suppression par le règlement européen sur les abus de marché de la présomption simple de non-commission d’opérations d’initiés qui avait été mise en place par l’Autorité des Marchés Financiers avant le 3 juillet 2016).

Une solution avantageuse pour les créanciers et pour la société débitrice

Le recours à la fiducie-gestion pour mettre en œuvre un processus d’« equitization » est susceptible de permettre à un créancier d’obtenir le remboursement intégral de sa créance en espèces et constitue ainsi une alternative aux rééchelonnements de paiements voire aux abandons de créance partiels souvent concédés par les créanciers craignant de ne jamais être remboursés. Par ailleurs, la fiducie-gestion permet l’obtention d’un remboursement dans un délai relativement court (de l’ordre de plusieurs mois, en fonction du montant de la dette à rembourser mais surtout de la liquidité de l’action de la société débitrice). La fiducie-gestion présente aussi l’avantage de n’être soumise à aucune exigence légale concernant sa durée minimum ou maximum, ce qui permet aux parties, dans l’hypothèse où la durée du processus d’ « equitization » aurait été initialement sous-évaluée, de décider de proroger la durée de la convention de fiducie, ce qui constitue pour le créancier une garantie supplémentaire de récupérer l’intégralité de sa créance.

Ce procédé bénéficie également à la société débitrice, qui n’aura pas à puiser dans sa trésorerie pour rembourser sa dette. Cela supposera juste d’obtenir l’autorisation des actionnaires de la société débitrice réunis en assemblée générale extraordinaire pour émettre les bons de souscription d’actions (et les actions sous-jacentes) au profit du fiduciaire. Outre cet accord préalable des actionnaires sur la dilution potentielle à venir, l’opération supposera également, si les actions de la société débitrice sont admises aux négociations sur un marché réglementé et que le nombre d’actions susceptibles d’être émises représente plus de 20% des actions en circulation, de préparer un prospectus en vue de l’admission aux négociations des actions nouvelles à émettre sur exercice des bons, qui devra être approuvé par l’Autorité des Marchés Financiers.

Un autre avantage est que la fiducie-gestion peut être constituée par un grand nombre de constituants au profit d’une multitude de bénéficiaires. A titre d’exemple, ce procédé peut être utilisé pour restructurer une dette obligataire, et ce même s’il existe un grand nombre de porteurs. Dans cette hypothèse, pour pallier les difficultés pratiques que représenterait la signature d’un contrat avec un très grand nombre de cocontractants, les porteurs d’obligations pourront individuellement décider d’apporter à la fiducie leur créance obligataire et devenir constituants bénéficiaires dans le cadre de la convention de fiducie par la simple signature d’un formulaire d’adhésion qui aura juridiquement la valeur d’un avenant à la convention de fiducie. La convention de fiducie pourra également prévoir la désignation d’un agent des constituants ou d’un agent des bénéficiaires qui aura un rôle d’intermédiaire avec le fiduciaire ou qui se chargera de les représenter, notamment en cas d’avenant à la convention de fiducie qui nécessite en principe l’accord de tous les bénéficiaires. Ainsi, une seule convention de fiducie peut suffire à permettre le désendettement auprès d’un très grand nombre de créanciers, et ce même si les créances sont de nature différente (créances bancaires, obligataires, avances en comptes courants d’actionnaires…etc.). Le désendettement de la société cotée par la constitution d’une fiducie-gestion peut ainsi par exemple être mis en œuvre lors d’une procédure amiable (sous l’égide d’un mandataire ad hoc ou d’un conciliateur) ou dans le cadre d’une procédure de sauvegarde financière accélérée ou d’une procédure collective dans laquelle figurent un grand nombre de créanciers.

Les sociétés Cybergun (dans le cadre de la restructuration de sa dette obligataire) et Archos (dans le cadre de la restructuration de sa dette envers la Banque Européenne d’Investissement) ont récemment annoncé recourir à une fiducie-gestion pour equitizer une partie de leur dette.

En conclusion, la fiducie-gestion offre une solution de désendettement alternative souple et efficace qui pourrait rapidement se généraliser, pour permettre le sauvetage d’une société cotée en difficulté, ou bien, plus en amont, lorsque le niveau d’endettement d’une société cotée est susceptible de freiner son développement.

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